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El mercado anticipa qué pasara con el cepo: cuál es la nueva señal que están mostrando los bonos

Hay una apuesta a que los bonos CER converjan hacia los hard dólar y una salida del cepo más ordenada. Sin embargo, advierten que aún no están dadas las condiciones para ello y le ponen fecha a la salida de los controles

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Se han dado dos señales en cuanto al levantamiento del cepo.  Por un lado, la suba en las tasas de los bonos CER indica una menor expectativa inflacionaria. Por otro lado, el BCRA vuelve a bajar la tasa, en una señal de menor inflación futura.

El mercado espera que los bonos CER converjan hacia los hard dólar y anticipa que la salida del cepo podría ser más ordenada. Sin embargo, analistas advierten que aún no están dadas las condiciones para ello y esperan que ocurra recién a fin de año.

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 El mensaje en la curva CER

En un contexto de expectativas inflacionarias más bajas, las tasas reales dentro de la curva CER se desplazaron al alza en las últimas semanas.

El mercado comienza a ver un proceso de normalización de las curvas en pesos y una salida más ordenada del cepo cambiario, que se traduce en tasas reales dentro de la curva CER más altas, ubicándose en terreno positivo.

Sin la existencia de un cepo, las tasas reales deberían converger hacia niveles en los que cotiza la curva en dólares, por ello es que la salida del cepo es anticipada por la curva de bonos que ajustan por CER.

Hoy el tramo corto de la curva CER se mantiene en terreno negativo, aunque mucho menos que antes.

El extremo más corto rinde -46%, muy por encima del hasta -120% que se llegó a evidenciar semanas atrás.

El tramo corto y medio opera con rendimientos reales de entre -29% y -5%, mientras que los plazos de 2026 en adelante ya se ven tasas reales por encima de 0% e incluso, el extremo más largo rinde 6,25% más CER.

Desde Balanz explicaron que a medida que se consolida la caída en la inflación a partir de los indicadores de alta frecuencia, las tasas reales se desplazaron al alza, algo que podría estar indicando una salida ordenada del cepo.

"Los movimientos recientes en la curva de pesos podrían estar reflejando la expectativa de una transición ordenada donde la convergencia de la inflación adelante la salida del cepo sin mayores traumas.", dijeron.

En ese sentido, agregaron que el movimiento en la curva CER parece más bien indicar que los inversores empiezan a anticiparse a una salida del cepo, cuyo mayor impacto se vería en los CER largos. 

"El CCL tendrá la última palabra de si la caída de la deuda CER refleja expectativas de una salida virtuosa del cepo o un límite a la estrategia del Gobierno", dijeron desde Balanz.

El BCRA baja la tasa

En línea con la expectativa de salida del cepo, el BCRA decidió ayer bajar la tasa de interés una vez más. En esta ocasión la bajo al 50%, desde el 60% previo.

A su vez, la semana pasada había tomado una decisión similar, llevando la tasa del 70% al 60%.

Esto estaría indicando que el BCRA ve una inflación en caída, a la vez que el equipo económico busca redireccionar los pesos desde el sistema financiero a la economía real y a las licitaciones del Tesoro.

Lo que busca el BCRA es reducir al máximo la carga de intereses de los pasivos remunerados para que estos provoquen un menor traslado hacia la inflación.

Una vez que la inflación este efectivamente controlada, allí se podrá salir del cepo.

Como todavía ese trabajo no está completo, es probable que se demore la salida del cepo hasta alcanzar niveles en lo que el BCRA se encuentre cómodo para hacerlo.

El propio Federico Furiase, economista y parte del equipo económico, explicó que, con la baja de tasas, se reduce el sobrante de dinero ya que cae la emisión de intereses a $ 283.000 millones por mes, es decir, el 2,1% de la base monetaria por mes.

Además, los pesos rotaran desde pases al Tesoro, lo cual le va a permitir al equipo económico comprar dólares al BCRA (o bonos en dólares).

Si el equipo económico compra bonos en dólares, esto permite también que los títulos en dólares sigan subiendo, por lo que el nivel de convergencia de tasas entre los CER y los hard dólar sería menos traumática.

Los analistas de Facimex Valores consideran que todavía no están dadas las condiciones para la unificación y que el mismo será un proceso gradual.

"Para la unificación cambiaria deben darse dos condiciones. Por un lado, el BCRA debe profundizar el desarme de pasivos remunerados hasta quedar cerca de eliminar el déficit cuasifiscal y las reservas netas deben ser positivas en una magnitud relevante para estabilizar ante un eventual ataque especulativo", comentaron. 

Además, agregaron que "estas dos precondiciones sugieren que todavía falta para la unificación, que además debe ser gradual para evitar un salto de las tasas de interés reales que acelere el ejercicio de puts y las compras de bonos del BCRA en el secundario".

Los analistas de Research Mariva remarcaron que el recorte de la tasa de política monetaria redujo la probabilidad de que se levanten los controles de capital en el corto plazo y, con ello, las expectativas de devaluación, lo que indica que el crawling peg podrá durar más de lo esperado.

Sobre este punto, desde Research Mariva consideran que las autoridades están más centradas en luchar contra la inflación que en levantar los controles de capital.

Esta idea se refuerza aún más tras el discurso de Caputo en Washington la semana pasada.

El Ministro de Hacienda aseguró que no es inminente un levantamiento de las restricciones cambiarias, dado que primero es necesario sanear el balance del Banco Central y restablecer reservas.

También lo señaló en un evento esta semana organizado por la Fundación Mediterránea.

Desde Research Mariva entienden que un camino acelerado hacia el levantamiento sería factible si se pudiera obtener financiación externa.

"Consideramos poco probable que esto se produzca en el corto plazo y sin un nuevo acuerdo con el FMI, que creemos seguirá exigiendo al Gobierno que avance en reformas macroeconómicas. Por lo tanto, es probable que el levantamiento de los controles de capital se retrase hasta el último trimestre del año", anticiparon. 

Finalmente, desde la mesa de trading de un banco remarcaban que el mercado de deuda CER se acomoda a un contexto de menor inflación y proyecta una salida del cepo con una macro con menor nominalidad.

"Las tasas reales han subido gracias a que el mercado ve una menor inflación y por ello le demanda a los bonos CER una tasa más alta. En paralelo, esto también podría estar indicando que la salida del cepo podría darse en un contexto de menor nominalidad macroeconómica", estimaron.  

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